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专户高级投资经理

吕先进

学历：博士

从业经历：曾在上海申银万国证券研究所、长信基金公司、国海富兰克林基金、中欧基金与日信证券任职。2013年加入汇添富基金，现任专户投资部高级投资经理。吕先进先生具有统计学博士学位。

量化的刚性投资的柔性2017年08月02日

根据wind的基金数据统计，截止到今年7月中旬，全市场的基金数量（含未成立和已经到期，并具有独立的证券代码）超过了7000只，其中，基金名称中含有“量化”字样的基金数量也超过了90只。在这些量化基金中，最新管理规模超过20亿的有6只规模最大的量化基金超过了80亿，规模不到1亿的有40多只，甚至还有些量化基金的规模长期低于5000万元。从量化基金的成立年限看，运作年限最长的超过了12年，有10只量化基金的运作年限超过了5年，有超过三分之二的量化基金运作年限则不到2年，绝大部分量化基金都是最近两年发行成立的。再从量化基金的业绩看，今年以来，有三只量化基金获得了超过了20%的投资收益，十只量化基金业绩超过了10%，同时也有八只量化基金的业绩低于-10%，95只可统计业绩的量化基金平均收益不及1.5%，明显落后于大盘指数。

分析以上的量化基金数据，可以看到两点比较明显的特征，一个是绝大多数量化基金运作年限不超过3年，基本都是最近2年内成立的，另一个特征是最近一段时间量化基金业绩远远不及之前的业绩表现，特别是今年以来，量化基金的业绩明显落后于上证指数，于是对量化投资策略的质疑也在市场上开始出现。那么，应该如何客观、理性地看待量化投资这个小众化的投资方式呢？

我们可以分析一下量化投资的主流方法。分析国内量化基金的招募说明书不难发现，绝大部分量化基金都是以多因子分析模型为主流方法。所谓因子分析，简单地说，就是分析两个变量之间的影响关系，或者若干个变量与另一个变量之间的影响关系。具体在股票的多因子分析模型中，就是分析哪些市场因素影响了股票价格的波动，或者说哪些因子与股票的价格变量具有一定的统计意义上的影响关系，常见的影响因子有盈利因子，市值因子等。比如，贝塔指标就是用来描述股票的价格波动与市场波动之间的相关程度的指标。

1993年，Fama和French建立了一个三因子模型来解释股票收益，可以说是开拓性地提出了多因子模型的分析框架。该模型将单个股票的超额收益用三个因子的暴露来解释，这三个因子是：市场组合因子、市值因子、账面市值比因子。在此之后，学术界和投资界纷纷出现了五因子模型或者七因子模型，最新的研究报告显示，在多因子模型的研究中，国外有超过100个的因子用于解释股票收益的来源。无论是三因子模型，还是五因子模型，甚至更多因子的模型，无非都是通过数量化的方法来分析这些因子对股票收益的解释程度，从而找到一个具有统计意义的解释因子或者因子组合，进而用于后续的投资决策中。从数学建模的角度看，这种从历史数据中提炼的规律在多大程度上对后续的投资有实质的指导意义，取决于后续的投资环境在多大程度上与采样的历史数据的环境相近，如果后续数据较好地重复了之前的市场环境，则这种量化方法提炼的规律对后续的投资的指导意义就明显，反之，如果后续数据的市场环境发生了较大的变化，则这种提炼的规律性并不适合用来指导后续的投资，甚至会对后续投资形成明显的拖累。

分析今年的股票市场的环境，不难发现，去年下半年，到今年上半年，股票市场的监管导向发生了变化，最明显的特征是市场结构从二八法则，到一九法则，进而是漂亮50，而3000多只股票今年上半年基本没有表现。也就是说，今年的市场环境相比前几年的环境发生了实质性的变化，如果仍然延续之前的量化模型进行投资决策，无疑会出现不适应的状态。最典型的示例就是股票的市值因子，该因子是前几年为量化基金投资业绩提供明显超额收益的因子，而今年以来，市值因子却严重拖累了量化基金的业绩。

因此，笔者认为，对于量化投资，我们可以采取客观、理性的态度，首先要相信量化投资是一种长期有效的投资方法，基于历史数据的分析，是可以提炼出一定的统计规律的，这些统计特征完全可以用于后续的投资决策中，历史总是会重复出现的，而且是极其相似地出现，因为人性不变，一百年之前如此，一百年之后仍然会如此，这是量化投资的刚性特点，只要历史数据的采样正确，采用的数量模型科学合理，就要相信量化模型的结果；另一方面，在A股市场不断成长和成熟的过程中，我们也需要保持谦卑，要善于把握市场大势，灵活应对，对影响市场环境的因素保持警觉，适时调整对策，包括量化模型的完善，量化策略的扩充，顺应市场大势而为，在投资中体现必要、合理的柔性，这样在量化投资的道路上完全可以走得更稳，更远，更轻松。

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