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行业结构变化中的投资“玄机”-汇添富投资洞察-添富资讯-汇添富基金管理股份有限公司

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汇添富投资洞察阅读

首席经济学家
韩贤旺

学历：博士

从业经历：国籍：中国。学历：复旦大学经济学博士。相关业务资格：证券投资基金从业资格。从业经历：曾任君安证券有限责任公司分析师、天同证券有限责任公司研究所所长助理、行业部经理、国联安基金管理有限公司研究主管、平安资产管理有限公司股票研究主管。2007年5月加入汇添富基金管理股份有限公司，现任首席经济学家，2012年3月2日至2016年8月24日任汇添富均衡增长混合基金的基金经理，2014年12月8日至2019年1月18日任汇添富外延增长股票基金的基金经理，2017年1月25日至2018年5月16日任汇添富全球互联混合（QDII）基金的基金经理。

行业结构变化中的投资“玄机”2017年09月18日

对于绝大部分投资者而言，标准的行业分析一般首先自上而下分析行业景气度和行业成长空间，其次才考虑行业结构和行业竞争程度，尤其对于成长股投资者和趋势投资者更是如此。但是从去年开始持续到现在的A股市场表现较好的资产往往带有一些类似的特征：业绩成长确定和估值低的价值股，这些股票大多数集中在传统的稳定型产业或者周期性产业，这些行业整体增速不高但是比较平稳，行业的集中度逐年提高。简而言之，这些行业大部分已经度过了增长最疯狂的早周期，行业结构也比较清晰，行业草莽的暴利时代已经过去，行业内的优势企业凭借多年积累下来的产业经验、成本优势和管理能力不断扩大市场份额，提高市场份额占有率，行业新进入者也非常少。

从国际产业经济的经验看，很多成熟的产业的终端需求一般都有个位数的稳定年增长率，行业前三名或前五名的市场集中度往往超过70％，剩下的企业瓜分不到30％的市场。这样的行业结构一方面跟市场规模和地区分布有关，另一方面也跟商品特征有关。运输成本高的低附加值商品相对而言更容易形成区域分隔，运输成本低的高附加值商品容易形成统一的市场，龙头企业市场份额容易超过50％。

我们发现中国的经济发展阶段正在进入中等收入时期，消费升级、产业升级和对外开放都在不断改变中国各行业的结构变化。以空调为例，今年该领域的行业龙头成为表现非常优异的绩优价值股，很多投资者从中外估值比较发现它们的估值远远低于国外同行，但是盈利的增速却高的多。从行业结构变化角度看，中国空调行业正在经历快速的市场集中度提高的过程，前两名的企业占有越来越高的市场份额。这个过程曾经在2009年初家电下乡财政刺激政策推出的时候被打断，排名靠后的企业获得财政补贴，得到了暂时的休整窗口。随着政策取消，市场机制发挥作用，行业集中度继续提升，而行业本身的增速显然明显低于龙头企业的增长速度。龙头企业在规模经济的支持下，成本优势非常明显，无论是原料采购、生产制造还是网络渠道。从商品的特点观察，这种行业一般属于成熟产业，商品相对成熟，容易大规模制造。

这种现象在A股市场比比皆是。例如，白酒行业中的中高端白酒市场份额的不断提升。白酒消费总量其实早在二十多年前就达到过高峰，但是市场秩序的混乱和分隔带来的地方性地段酒充斥市场；同时，这与消费承受能力也有很大关系。随着个人收入水平提高和消费升级，中高端白酒的消费在过去十年呈现出快速发展的状态，高端白酒名义价格提升又为次高端白酒打开了空间。白酒行业进入了优质酒提价、低端酒逐步退出市场不断萎缩的阶段。这种现象我们在水泥、调味品、工程机械、房地产等传统行业中都可以观察到。

这种行业不仅限于传统产业，在新兴产业中也有典型的案例，例如通信设备产业和安防产业的中的龙头企业。以后者为例，整个安防产业的需求还在不断增长，增速比较稳定，但是处于产业龙头位置的几家企业的增速明显大大高于行业增速，这一现象一直持续了好多年。以安防为主业的上市公司不止这几家巨无霸，但是我们发现其他上市公司的收入和盈利都不能保持稳定持续的增长，更谈不上威胁到龙头的行业地位。

另外一种行业结构变化带来的投资机会来自全球开放产业的产能转移。这个现象在2001年底中国加入世贸组织以后，在很多产业发生过，纺织、机电、机械、化工等这些中国优势的出口产业无不受益于中国参与国际分工之后的生产成本相对优势带来的产能转移。最近十年的一个经典案例则更能说明这个国际分工下的产能转移和中国企业市场份额提高带来的投资机会，这就是苹果产业链中的中国制造。十年前苹果刚开始向市场推出第一代智能手机，彻底改变了手机产业的市场结构；但是当时能够参与苹果供应链的大陆企业凤毛麟角。从开始为日韩台电子企业做配套开始，中国大陆的企业通过学习，提高加工制造的能力，在每一代苹果新手机供应链里面不断提高自己的市场份额，提升自己在供应链的地位，经过十年努力，至今形成了庞大的配套梯队。受到冲击最大的是老牌台资电子企业。当然我们可以说现在这些大陆企业获取的盈利跟苹果本身相比只是平均的制造业利润，但是苹果帮助大陆电子企业学会了智能手机制造，也给国内整个手机整机制造业的崛起并挑战国际巨头提供了很好的产业配套环境；而且我们欣喜地看到，国内零配件龙头开始进入更高技术含量的领域，有望逐步逼近日韩龙头。

行业份额变化是观察行业结构变化的直接指标，再结合产品结构和盈利能力等其它指标，是分析优势企业的必备工具，也可以帮助我们发现其中的投资机会。

 

 

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