您当前浏览器版本较低，推荐下载以下浏览器以正常使用本网站服务。

关闭窗口

汇添富基金刘伟林：对企业护城河的一些思考-汇添富投资洞察-添富资讯-汇添富基金管理股份有限公司

首页>添富资讯>汇添富投资洞察> 正文

汇添富投资洞察阅读

汇添富基金刘伟林：对企业护城河的一些思考2021年10月26日

刘伟林.jpg

企业护城河是否宽阔是投资人最关注的问题之一。历史上的长牛股，往往伴随着企业盈利的快速增长，护城河也在加深加宽；而宽阔的护城河，奠定了未来持续增长的基础，两者形成良性循环。然而在今年的市场中，我们看到不少曾经被认为护城河非常宽阔的企业，在产业环境巨变后，护城河似乎遇到了挑战。这促使我们思考，有哪些因素可能会削弱企业的护城河？

现实中不同的企业，依据自己所在行业特征、企业自身禀赋，构筑起竞争优势，形成特有的护城河。这些护城河的来源多种多样，我们参考晨星公司在《投资的护城河》中所做的深入研究，把这些来源分为成本优势、有效规模、转换成本、无形资产和网络效应五种。不同源头形成的护城河面临不同的潜在削弱因素。

成本优势构建的护城河往往最为薄弱， 但一旦形成真正的护城河，有可能成就世界级伟大企业。我们看到不少制造业企业，利用成本优势去进攻竞争对手，抢占市场份额。此时成本优势被作为进攻的利器而非防守的护城河。这是因为单纯依靠初期的规模效应，或者降低人力成本等竞争策略，很快会看到天花板，并成为竞争者的模仿手段。现实中存在不少这种伪护城河企业，他们成长的持续时间非常短。但是，如果把持续的研发投入和产品升级、有效的成本控制和高效的供应链管理结合起来，是能够形成真正的成本优势。这种优势一旦形成，规模效应非常显著，这些企业往往成为产业的核心企业和世界级大企业。我们在新能源汽车的电池环节、通信设备等领域，都能看到这种巨头。

有效规模构建的护城河非常稳定，但需要防范“彩票的诅咒”。有效规模就是我们常说的利基市场。市场规模不大，可容纳企业有限，巨头不会轻易进入，但能提供独特的产业价值，巨头企业愿意支付溢价。我们在机械、化工行业能够广泛见到这些“专精特新”的小巨人，他们往往被称为隐形冠军，也是形成长牛股的摇篮。如果行业平稳增长，他们的护城河可以不断加深加宽。但是如果需求出现意外的爆发式增长（中了彩票的好运气），盈利大幅提升。紧随其后的是巨头进入，打破原有竞争格局，陷入激烈的价格竞争，把企业之前的护城河彻底击碎。这种可算是“彩票的诅咒”。

转换成本的护城河也非常牢固，但需要防范技术进步后的“降维打击”。我们看到几乎在所有面向消费者的行业里，企业都试图增加消费者的粘性，加大他们的转换成本。但消费者对价格非常敏感，这种转换成本的护城河相对脆弱。真正建立起牢固的转换成本护城河的企业往往出现在2B业务中。比如企业采购的核心软件，不会为了节约成本去进行转换。这种护城河需要防范的是技术进步后的降维打击。比如云计算的兴起，就大幅削弱了软件企业的转换成本。现实中，我们看到这种通过转换成本形成护城河的企业，往往维持非常高比例的研发费用，保持对技术的前沿优势，这也是加深护城河的一种策略性行为。

品牌形成的护城河非常宽广，是诞生长牛企业的摇篮。无形资产中，专利和牌照等形成的护城河非常好理解，他们的变数是专利到期和牌照放开。而品牌形成的护城河最为宽广。我们在消费、服务等行业看到的最优秀企业几乎都是品牌企业。品牌的形成是卓越的产品、持续的营销投入、长期的渠道建设的综合结果，一旦形成并占据消费者心智之后，很难改变。就像我们说到咖啡就会想到星巴克，提到奢侈品就想到爱马仕一样。品牌形成的护城河非常宽广，持续的时间非常长，需要防范的是消费者群体偏好的转变。消费主力群体是会发生代际更替的，这会导致品牌新老交替。就像运动服饰领域对国潮品牌的偏好，这对国际品牌的护城河提出了挑战。

网络效应的护城河可能是最为宽广的，但一旦形成垄断也是风险最大的时候。网络效应在互联网企业广泛发生。我们看到全世界市值排名前十的企业大部分为互联网企业，看得出这个行业呈现出强者恒强的格局。一旦形成网络效应，企业成长越快，护城河越宽，优势越来越明显，直至形成绝对的垄断。但垄断一旦形成，法律风险剧增，企业经营的不确定性大增。

从我们以上分析的护城河的五种来源来看，没有绝对的护城河，护城河都是动态变化的。现代市场经济的本质是竞争，竞争就是无时无刻在侵蚀企业的护城河。在这种外在压力下，企业需要不断创新技术、提升效率，以抵御压力。但正是这种竞争不断侵蚀护城河，企业又不断构筑护城河的动态变化中，企业作为一个整体不断进化。这和达尔文进化理论中“物竞天择、适者生存”不谋而合。既然我们面对的是一个持续竞争、不断进化的企业环境，作为投资人，一方面我们要寻找在变化环境中能够形成尽可能宽阔护城河的伟大企业；另一方面我们也需要理性客观、动态看待企业的护城河，以做出正确的投资决策。

风险提示：文章涉及的观点和判断仅代表我们对当前时点的看法，基于市场环境的不确定性和多变性，所涉观点和判断后续可能发生调整或变化。本文仅用于沟通交流之目的，不构成任何投资建议。投资有风险，入市须谨慎。

 

打印

转发到

投资者教育基地| 投资人权益须知|反洗钱| 治理商业贿赂|风险提示| 个人信息保护|意见与建议| 联系我们|ABOUT CUAM

客服电话：400-888-9918(免长途话费)客服邮箱：service@99fund.com人工服务时间：交易日早8:30-晚21:00 双休日8:30-17:00

公司地址：上海市黄浦区外马路728号邮编：200010联系电话：(86)021-28932888传真：(86) 021-28932998

汇添富旗下网站：China Universal Asset Management上海汇添富公益基金会

Copyright 2005-2024 汇添富基金管理股份有限公司 沪ICP备05008079号-2 本网站已支持IPv6

本网站所有资讯与说明文字仅供参考，如有与本公司相关公告及基金法律文件不符，以相关公告及基金法律文件为准。