投稿专家: 时间: 2024-05-07
何为深度价值?即经过苛刻的基本面审查和足够的安全边际基础上去构建自己的组合,本质上就是找到为持有人赚钱的公司。实现路径唯有勤奋,无他耳。
2019年底开始担任基金经理,汇添富基金蔡志文出道在了行情的巅峰上,2020年的A股还有白酒、医药等消费的狂欢和新能源等赛道的激情,到了2021年下半年市场急转直下,随后的近几年,市场经历了多次的3000点保卫战,经历了风格切换如“电风扇”,主题炒作“你方唱罢我登场”,却缺少了主线了。
在贝塔消失之后,投资者会发现真正会挖掘阿尔法基金经理的可贵。
蔡志文的这份可贵也开始让市场看到。目前蔡志文共管理5只基金(AC份额合并计算),不仅业绩表现出色,如汇添富添添乐双盈自2023/2/1成立以来累计收益8.19%,大幅跑赢同期业绩基准,并超越同期混合债券型债基指数收益;且排名也十分靠前,如过去一年他管理的汇添富外延增长收益同类排名4/814(前1%),汇添富品牌力一年持有同类排名33/3053(前2%)。
蔡志文是汇添富自主培养的基金经理,2014年硕士毕业后即加入了公司,5年研究员之后担任基金经理,在担任基金经理又即将满5年之际,这位即将被贴上“中生代”的年轻基金经理交出的这份成绩单是亮眼的。在看似简单的成长路径之下,是如何练就这番“深度价值”挖掘能力的?
深度价值的底层内核
从蔡志文管理的产品类型来看,他是一个多面手,股票型、偏股混合型、混合二级债以及偏债混合均有管理,管理不同类型产品均游刃有余。坚持深度价值的底层信仰,叠加两套独立对冲的投资规则。这是蔡志文一句话可以总结出来的自己的“独门绝技”。
在担任研究员期间,他的研究领域较广,历任零售、家电、轻工、以及农业行业分析师,在消费、制造业板块贡献突出,历经汇添富的投研体系培养之后,他形成了“深度价值”的底层逻辑。
何为深度价值?即经过苛刻的基本面审查和足够的安全边际基础上去构建自己的组合,本质上就是找到为持有人赚钱的公司。实现路径唯有勤奋,无他耳。
蔡志文把自己定位于“荒岛求生式”的研究,在此前接受媒体访谈时,他多次表示,即便做了五年投资,他依然像研究员一步步探究挖掘公司。
做研究的首要条件是勤奋,本着勤奋,一年365天中,蔡志文加班的天数能有接近200天,多数时间,他会在公司加班到晚上九点,回到家还会继续工作。
其次是独立性,不从众,不扎堆、不抱团,市场变幻莫测,他始终如一地践行低估值价值投资策略,积极寻找市场中黑马和灰马的投资机会。
因为在他看来,市场如何难以预测,但是有两条真理颠扑不灭:即一是价格与价值大幅偏离时会发生均值回归;二是长期看股价上涨高度与盈利变化幅度正相关甚至相同。
因此,在操作层面需要做到在尽可能地回避价值陷阱的前提下买入价格大幅低于企业内在价值的公司,然后赚取价格回归价值和企业长期成长的钱。这就决定了蔡志文是一个价值敏感型基金经理,对估值有着严苛的要求,“高估值的东西坚决不碰”。
在此前接受媒体报道时,他透露过,刚开始做投资时也曾尝试过一些投机,小仓位买一些。有时候刚开始有20%收益,等到突然一个暴跌后卖掉,也就赚几个点。还有一些买在高位,进去亏10%就割肉出来。但是事实上,投机的品种是拿不住的,而且长期来说对组合没有任何意义,反而会分散你的精力。因此,只有左侧买入,真的算清楚了公司价值的股票,才能真正给净值带来贡献。
两套对冲投资体系的
挖掘“方法论”
底层的内核具备之后,是方法论的建立。蔡志文的兼顾了两套对冲投资体系。一套是价值股投资体系,一套是成长股投资体系。
在第一套价值股投资体系上,蔡志文采用“两高一低”选股法则,“两高一低”指的是高现金流、高分红、低估值的企业。高分红加上低估值,对应的就是高股息率。
蔡志文表示,股息率能够反映公司基本面五个完全不同的角度,包括利润的稳定性、经营质量、负债低、治理结构、估值便宜。在2023年二季度,通过股息率筛选个股,把每个行业的股息率都拉出来,把股息率超过4个点以上的公司筛选出来,全部研究了一遍。并因此挖掘到了一批煤炭、石油、有色、钢铁、交运、公用事业等传统产业中的优秀龙头公司。
第二套成长股投资体系中,“PEG-ROIC”量化指标更为重要,他通过设立PEG和ROIC的指标,先初步筛选出一批高质量、估值合理、有成长性的公司。ROIC大于15%,PEG低于0.75,而港股因为常年流动性折价,PEG还得更苛刻一些,一般要小于0.5。
在蔡志文看来,PEG小于0.75意味着股票下跌空间有限,原则上可以保证投资组合净值不出现较大回撤;而ROIC大于15%则意味着公司商业模式好,能够依靠自身经营获取较高的现金流,减少了依赖外部融资摊薄中小股东权益的风险。以此筛选出估值低、成长潜力大的黑马公司,这类公司商业模式相对优秀,却经常没有受到太多机构的关注。
低估值仅仅是一种价格判断标准,哪怕盈利能力较高的个股,也可能出现阶段性低估。蔡志文介绍,2023年通过PEG+ROIC选股框架,初步筛选并建仓了部分科技股,而在此类个股出现短期上涨,突破了低估值保护后阈值后,蔡志文又以PEG+ROIC选股框架为标准,进行了止盈操作。
估值高低都是相对的,也在时刻变化,当前高股息板块未来也有可能会走向泡沫化阶段。蔡志文会根据市场变化对持仓比价,作出配置安排。
蔡志文同时管理一只混合二级债产品,这让他更加重视回撤管理。他希望做的是,客户在任何时点买入,半年内都尽可能不亏钱,鉴于债券部分半年可以提供1-1.5%的回报率。他会把权益部分个股的回撤空间控制在10%以内,以此来测算整个组合风险回报情况。
红利已经较拥挤
看好消费行业
今年以来,高股息大火,带动投资者对红利产品关注度提升。蔡志文是低估值、深度价值投资者,而非纯粹的红利价值投资者。目前组合投资方向也是偏好资源股,而非纯粹红利。
蔡志文认为,红利股在接下来走势中需要分化来看,地产、银行、电力、环保等行业需要引起警惕。原因在于,水务、环保、建筑等红利行业高度依赖政府收入转移,银行、保险、券商等红利行业与房地产联系紧密,蔡志文更偏好与地产相关性不高的高速、港口、水电、核电等行业,煤炭、石油、铜、铝等全球定价的资源品,以及家电、纺织服装等偏消费类的资产。
目前偏好资源股,因为资源股能持续产生现金流,且资本开支不大,可以更好提高股息率。例如某煤炭行业龙头,每年可以产生300亿的现金流,同时仅需10亿资本开支;某海洋石油行业龙头虽短期资本开支较大,但未来项目运作稳定后,将产生大量现金流。长期来看,这类资源股的好处是资本开支属一次性,未来需要的资本投入不多,而资源价格长期走高,相当于一个持续的印钞机。
“目前红利投资较拥挤,后续我比较看好消费行业。消费行业估值已普遍回调,基本面也在变好,行业龙头份额持续提升,现金流逐步释放,前期已做切换。”蔡志文表示,如果组合配置的资源品继续上涨、价格较贵后,我会进行进一步切换,将逐步转配一些估值处于历史低位、性价比更高的消费龙头公司。
对于自己管理的组合,蔡志文表示,将继续保持行业及个股分散布局,整体优选行业龙头,确保回撤可控。相比市场上较受关注的地产、银行、建筑及化工行业,他更倾向于选择负债率较低、现金流及商业模式相对更好的行业公司。
数据来源:业绩经托管行复核,业绩基准来源于汇添富,过往业绩不预示未来表现,数据截止:2024年3月8日;近1年业绩排名来源于海通证券基金研究中心发布的基金业绩排行榜(2024/3/30),近一年指2023/4/13-2024/3/29,汇添富外延增长主题股票A同类指主动股票开放型,汇添富品牌力一年持有混合A同类指主动混合开放型,具体排名规则详见海通证券官网。
(本文转载自财联社《汇添富蔡志文:一位年轻的深度价值投资践行者》,2024.4.12)
风险提示
基金有风险,投资需谨慎。本资料仅为宣传材料,不作为任何法律文件。投资有风险,基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽职的原则管理和运用基金资产,但不保证基金一定盈利,也不保证最低收益。基金的过往业绩不预示未来表现,基金管理人管理的其他基金业绩并不构成基金业绩表现的保证,投资人应当仔细阅读《基金合同》、《招募说明书》及《产品资料概要》等法律文件以详细了解产品信息。上述基金中,汇添富添添乐双盈债券A属于较低风险等级(R2)产品,适合经客户风险承受等级测评后结果为稳健型(C2)及以上的投资者,汇添富外延增长主题股票A、汇添富品牌力一年持有混合A属于中等风险等级(R3)产品,适合经客户风险承受等级测评后结果为平衡型(C3)及以上的投资者,客户-产品风险等级匹配规则详见汇添富官网。在代销机构认申购时,应以代销机构的风险评级规则为准。本宣传材料所涉任何证券研究报告或评论意见在未经发布机构事前书面许可前提下,不得以任何形式转发。所涉相关研究报告观点或意见仅供参考,不构成任何投资建议或咨询,或任何明示、暗示的保证、承诺,阅读者应自行审慎阅读或参考相关观点意见。蔡志文目前管理的产品信息如下:汇添富外延增长主题股票A(000925),成立于2014/12/8,历任基金经理分别为韩贤旺(20141208-20190118)、 李威(20150129-20190118)、 王栩(20190118-20221104)、蔡志文(20191204至今),成立以来各年业绩和基准分别为(%):44.78/6.61、-26.94/-9.08、16.57/16.36、-34.59/-19.78、34.92/28.68、59.78/21.73、6.76/-3.52、-22.71/-17.37、-2.26/-8.71;汇添富品牌力一年持有混合A(012993)成立于2022/3/1,由蔡志文和郑慧莲共同管理,成立以来各年业绩和基准分别为(%):-6.12/-6.33、-4.19/-6.52;汇添富添添乐双盈债券A(017592)成立于2023/2/1,自成立至2023/12/31业绩及基准分别为(%):1.01/2.03;以上数据来自基金各年年报及2023年年报,截至2023/12/31。汇添富品牌力一年持有混合A、汇添富添添乐双盈债券A除了投资 A 股以外,还可以根据法律法规规定投资港股通标的股票,将面临港股通机制下因投资环境、投资标的、市场制度以及交易规则等差异带来的特有风险。
投稿专家: 时间: 2024-05-07
何为深度价值?即经过苛刻的基本面审查和足够的安全边际基础上去构建自己的组合,本质上就是找到为持有人赚钱的公司。实现路径唯有勤奋,无他耳。
2019年底开始担任基金经理,汇添富基金蔡志文出道在了行情的巅峰上,2020年的A股还有白酒、医药等消费的狂欢和新能源等赛道的激情,到了2021年下半年市场急转直下,随后的近几年,市场经历了多次的3000点保卫战,经历了风格切换如“电风扇”,主题炒作“你方唱罢我登场”,却缺少了主线了。
在贝塔消失之后,投资者会发现真正会挖掘阿尔法基金经理的可贵。
蔡志文的这份可贵也开始让市场看到。目前蔡志文共管理5只基金(AC份额合并计算),不仅业绩表现出色,如汇添富添添乐双盈自2023/2/1成立以来累计收益8.19%,大幅跑赢同期业绩基准,并超越同期混合债券型债基指数收益;且排名也十分靠前,如过去一年他管理的汇添富外延增长收益同类排名4/814(前1%),汇添富品牌力一年持有同类排名33/3053(前2%)。
蔡志文是汇添富自主培养的基金经理,2014年硕士毕业后即加入了公司,5年研究员之后担任基金经理,在担任基金经理又即将满5年之际,这位即将被贴上“中生代”的年轻基金经理交出的这份成绩单是亮眼的。在看似简单的成长路径之下,是如何练就这番“深度价值”挖掘能力的?
深度价值的底层内核
从蔡志文管理的产品类型来看,他是一个多面手,股票型、偏股混合型、混合二级债以及偏债混合均有管理,管理不同类型产品均游刃有余。坚持深度价值的底层信仰,叠加两套独立对冲的投资规则。这是蔡志文一句话可以总结出来的自己的“独门绝技”。
在担任研究员期间,他的研究领域较广,历任零售、家电、轻工、以及农业行业分析师,在消费、制造业板块贡献突出,历经汇添富的投研体系培养之后,他形成了“深度价值”的底层逻辑。
何为深度价值?即经过苛刻的基本面审查和足够的安全边际基础上去构建自己的组合,本质上就是找到为持有人赚钱的公司。实现路径唯有勤奋,无他耳。
蔡志文把自己定位于“荒岛求生式”的研究,在此前接受媒体访谈时,他多次表示,即便做了五年投资,他依然像研究员一步步探究挖掘公司。
做研究的首要条件是勤奋,本着勤奋,一年365天中,蔡志文加班的天数能有接近200天,多数时间,他会在公司加班到晚上九点,回到家还会继续工作。
其次是独立性,不从众,不扎堆、不抱团,市场变幻莫测,他始终如一地践行低估值价值投资策略,积极寻找市场中黑马和灰马的投资机会。
因为在他看来,市场如何难以预测,但是有两条真理颠扑不灭:即一是价格与价值大幅偏离时会发生均值回归;二是长期看股价上涨高度与盈利变化幅度正相关甚至相同。
因此,在操作层面需要做到在尽可能地回避价值陷阱的前提下买入价格大幅低于企业内在价值的公司,然后赚取价格回归价值和企业长期成长的钱。这就决定了蔡志文是一个价值敏感型基金经理,对估值有着严苛的要求,“高估值的东西坚决不碰”。
在此前接受媒体报道时,他透露过,刚开始做投资时也曾尝试过一些投机,小仓位买一些。有时候刚开始有20%收益,等到突然一个暴跌后卖掉,也就赚几个点。还有一些买在高位,进去亏10%就割肉出来。但是事实上,投机的品种是拿不住的,而且长期来说对组合没有任何意义,反而会分散你的精力。因此,只有左侧买入,真的算清楚了公司价值的股票,才能真正给净值带来贡献。
两套对冲投资体系的
挖掘“方法论”
底层的内核具备之后,是方法论的建立。蔡志文的兼顾了两套对冲投资体系。一套是价值股投资体系,一套是成长股投资体系。
在第一套价值股投资体系上,蔡志文采用“两高一低”选股法则,“两高一低”指的是高现金流、高分红、低估值的企业。高分红加上低估值,对应的就是高股息率。
蔡志文表示,股息率能够反映公司基本面五个完全不同的角度,包括利润的稳定性、经营质量、负债低、治理结构、估值便宜。在2023年二季度,通过股息率筛选个股,把每个行业的股息率都拉出来,把股息率超过4个点以上的公司筛选出来,全部研究了一遍。并因此挖掘到了一批煤炭、石油、有色、钢铁、交运、公用事业等传统产业中的优秀龙头公司。
第二套成长股投资体系中,“PEG-ROIC”量化指标更为重要,他通过设立PEG和ROIC的指标,先初步筛选出一批高质量、估值合理、有成长性的公司。ROIC大于15%,PEG低于0.75,而港股因为常年流动性折价,PEG还得更苛刻一些,一般要小于0.5。
在蔡志文看来,PEG小于0.75意味着股票下跌空间有限,原则上可以保证投资组合净值不出现较大回撤;而ROIC大于15%则意味着公司商业模式好,能够依靠自身经营获取较高的现金流,减少了依赖外部融资摊薄中小股东权益的风险。以此筛选出估值低、成长潜力大的黑马公司,这类公司商业模式相对优秀,却经常没有受到太多机构的关注。
低估值仅仅是一种价格判断标准,哪怕盈利能力较高的个股,也可能出现阶段性低估。蔡志文介绍,2023年通过PEG+ROIC选股框架,初步筛选并建仓了部分科技股,而在此类个股出现短期上涨,突破了低估值保护后阈值后,蔡志文又以PEG+ROIC选股框架为标准,进行了止盈操作。
估值高低都是相对的,也在时刻变化,当前高股息板块未来也有可能会走向泡沫化阶段。蔡志文会根据市场变化对持仓比价,作出配置安排。
蔡志文同时管理一只混合二级债产品,这让他更加重视回撤管理。他希望做的是,客户在任何时点买入,半年内都尽可能不亏钱,鉴于债券部分半年可以提供1-1.5%的回报率。他会把权益部分个股的回撤空间控制在10%以内,以此来测算整个组合风险回报情况。
红利已经较拥挤
看好消费行业
今年以来,高股息大火,带动投资者对红利产品关注度提升。蔡志文是低估值、深度价值投资者,而非纯粹的红利价值投资者。目前组合投资方向也是偏好资源股,而非纯粹红利。
蔡志文认为,红利股在接下来走势中需要分化来看,地产、银行、电力、环保等行业需要引起警惕。原因在于,水务、环保、建筑等红利行业高度依赖政府收入转移,银行、保险、券商等红利行业与房地产联系紧密,蔡志文更偏好与地产相关性不高的高速、港口、水电、核电等行业,煤炭、石油、铜、铝等全球定价的资源品,以及家电、纺织服装等偏消费类的资产。
目前偏好资源股,因为资源股能持续产生现金流,且资本开支不大,可以更好提高股息率。例如某煤炭行业龙头,每年可以产生300亿的现金流,同时仅需10亿资本开支;某海洋石油行业龙头虽短期资本开支较大,但未来项目运作稳定后,将产生大量现金流。长期来看,这类资源股的好处是资本开支属一次性,未来需要的资本投入不多,而资源价格长期走高,相当于一个持续的印钞机。
“目前红利投资较拥挤,后续我比较看好消费行业。消费行业估值已普遍回调,基本面也在变好,行业龙头份额持续提升,现金流逐步释放,前期已做切换。”蔡志文表示,如果组合配置的资源品继续上涨、价格较贵后,我会进行进一步切换,将逐步转配一些估值处于历史低位、性价比更高的消费龙头公司。
对于自己管理的组合,蔡志文表示,将继续保持行业及个股分散布局,整体优选行业龙头,确保回撤可控。相比市场上较受关注的地产、银行、建筑及化工行业,他更倾向于选择负债率较低、现金流及商业模式相对更好的行业公司。
数据来源:业绩经托管行复核,业绩基准来源于汇添富,过往业绩不预示未来表现,数据截止:2024年3月8日;近1年业绩排名来源于海通证券基金研究中心发布的基金业绩排行榜(2024/3/30),近一年指2023/4/13-2024/3/29,汇添富外延增长主题股票A同类指主动股票开放型,汇添富品牌力一年持有混合A同类指主动混合开放型,具体排名规则详见海通证券官网。
(本文转载自财联社《汇添富蔡志文:一位年轻的深度价值投资践行者》,2024.4.12)
风险提示
基金有风险,投资需谨慎。本资料仅为宣传材料,不作为任何法律文件。投资有风险,基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽职的原则管理和运用基金资产,但不保证基金一定盈利,也不保证最低收益。基金的过往业绩不预示未来表现,基金管理人管理的其他基金业绩并不构成基金业绩表现的保证,投资人应当仔细阅读《基金合同》、《招募说明书》及《产品资料概要》等法律文件以详细了解产品信息。上述基金中,汇添富添添乐双盈债券A属于较低风险等级(R2)产品,适合经客户风险承受等级测评后结果为稳健型(C2)及以上的投资者,汇添富外延增长主题股票A、汇添富品牌力一年持有混合A属于中等风险等级(R3)产品,适合经客户风险承受等级测评后结果为平衡型(C3)及以上的投资者,客户-产品风险等级匹配规则详见汇添富官网。在代销机构认申购时,应以代销机构的风险评级规则为准。本宣传材料所涉任何证券研究报告或评论意见在未经发布机构事前书面许可前提下,不得以任何形式转发。所涉相关研究报告观点或意见仅供参考,不构成任何投资建议或咨询,或任何明示、暗示的保证、承诺,阅读者应自行审慎阅读或参考相关观点意见。蔡志文目前管理的产品信息如下:汇添富外延增长主题股票A(000925),成立于2014/12/8,历任基金经理分别为韩贤旺(20141208-20190118)、 李威(20150129-20190118)、 王栩(20190118-20221104)、蔡志文(20191204至今),成立以来各年业绩和基准分别为(%):44.78/6.61、-26.94/-9.08、16.57/16.36、-34.59/-19.78、34.92/28.68、59.78/21.73、6.76/-3.52、-22.71/-17.37、-2.26/-8.71;汇添富品牌力一年持有混合A(012993)成立于2022/3/1,由蔡志文和郑慧莲共同管理,成立以来各年业绩和基准分别为(%):-6.12/-6.33、-4.19/-6.52;汇添富添添乐双盈债券A(017592)成立于2023/2/1,自成立至2023/12/31业绩及基准分别为(%):1.01/2.03;以上数据来自基金各年年报及2023年年报,截至2023/12/31。汇添富品牌力一年持有混合A、汇添富添添乐双盈债券A除了投资 A 股以外,还可以根据法律法规规定投资港股通标的股票,将面临港股通机制下因投资环境、投资标的、市场制度以及交易规则等差异带来的特有风险。
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