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专户投资经理
翁强

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从业经历:

翁强:投资一门好生意2020年05月18日

17世纪荷兰东印度公司进行航海贸易实行殖民扩张,建造远洋船队需要高额的资本支出,而且远航充满了风险。为了筹资资本及分摊风险,股票应运而生。在远航结束后,公司将所获经营成果按照出资比例分配给股东,因此股东所获得的收益与企业经营成果紧密相关。回归到股票的起源看投资的本质,我们可以得出结论:基于深度的基本面分析,找到一门好的生意,是股票投资获取可持续收益的关键。

 

好生意必须具备价值创造的能力,即投入资本回报率是要高于资本成本。企业家投入资本转化成厂房、设备等固定资产,土地、专利或特许经营权等无形资产以及劳动力,最终以销售产品或服务为载体收回投入资本,完成价值创造。如果这门生意所获取的回报高于所有的其他投资机会,企业家才会选择投资,才能称得上好生意。价值创造最终表现为“厚利”或者“薄利多销”两种形态,涉及到两类公司:“厚利”靠的是议价力,财务特征体现为净利率水平相对较高,品牌消费品、技术门槛较高创新类企业通常都属于这类型;“薄利多销”靠的是营运能力,财务特征体现为利润率较低,但资产周转率相对较高。比如,物业管理、快递服务等生活服务类企业,超市等商贸流通企业。总体上,两种盈利模式无优劣之分,也并非彼此独立。另外,我们需要动态地来观察生意的价值创造能力,观察企业所处生命周期不同阶段,类似互联网公司,初始需要不断研发与销售投入,但随着网络效应起来,会逐步形成盈利模式,创造超额价值。

 

好生意必须可持续。笔者认为,影响企业可持续经营主要有两个因素:第一,产品需求是否具备长久生命力;第二,是否构筑强有力的竞争优势。先谈第一点,伟大的投资家巴菲特说过,“投资类似滚雪球,需要厚厚的雪,长长的坡”,一个企业的产品需求具有长期稳定与足够增长的空间才能称得上是“又长又厚的雪坡”。在投资实践中,我们发现不同的生意表现出来的需求稳定性差异非常大,比如,新兴产业高度依赖产业政策,电子制造业技术变化极快,这些行业的产品需求过度依赖单一因素,需求波动较大,存在突发休克的可能性。又如调味品行业,属生活必需品,产品形态稳定,技术变更不快,需求非常稳定,则容易孕育长期牛股。

 

再谈第二点,现代社会极大消除了信息不对称,在接近完全竞争的市场经济中,具有高额回报的行业必然会持续吸引玩家进入,直至边际收益接近于零。在这样的背景下,一个企业的好生意想要持续,必须具有能够抵御外敌入侵的“经济护城河”。构筑“经济护城河”的来源有很多,主要有四种:第一类是品牌效应。例如名酒贵州茅台、运动品牌耐克、豪华轿车宝马等,品牌占领了消费者心智,让其更愿意付出更高的附加价值,同时放弃消费竞品;第二类是成本优势,可以来自产品生产端规模效应、较高渠道效率、资源禀赋等。如沃尔玛大量低价商品就是大规模采购带来成本优势的体现,再如全球锂矿巨头塔力森总是获取高于同行的利润就是资源禀赋带来成本优势的体现。第三类是网络效应,如微信、淘宝等平台型企业铸造起坚固的社交网络或生意网络,使供需双方面临着极大的更换成本,从而确保长期持续经营。第四类是特许经营权。如我国免税业、通信业,机场等属于特许经营,是政府授予企业实体拥有的专项经营权利,具备显著排他性特征,形成自然经营壁垒。

 

总之,投资股票需要选择能够持续为股东创造价值的好生意,产品具备长久生命力和核心竞争优势是确保生意长期可持续经营的关键。当然,选择一门好生意只是投资的首要原则之一,随着时间推移,同样的生意出现不同的经营结果的情况也非常多,这就体现出管理层的重要性。投资是一项复杂的系统工程,我们唯有保持学习、不断进化才能跟上产业发展的步伐。

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